中泰证券:从来就没有库存周期

1评论 2020-01-02 10:47:40 来源:金融界网站 干货:如何三天赚22%?

  来源:中泰证券

  近期关于库存周期的讨论非常多,甚至有观点将库存周期当成一条主线来研究宏观经济。通过系统研究,我们认为,这个世界上从来就没有库存周期,甚至地产周期、经济周期这些词汇都是值得怀疑的。如果将“库存周期”当成简单的口号可以理解,但如果当成判断经济企稳或回落的依据,就显得有点荒谬了。

  

  1、库存没有周期!大家之所以研究周期,是为了总结历史规律来更好的预测未来。各经济体历史上的库存周期都不规律,根本无法判断每一轮周期有多长,补库存、去库存什么时候会发生。所以,库存周期、经济周期、房地产周期都是对“周期”一词的误用,对预测帮助都不大。

  2我国库存真的低吗?随着信息技术、经营管理效率的提高,合意的库存水平本身就是下降的。另一方面,库存的高低,不是看当前的需求状况,而是看对于未来需求的预期。所以库存水平高低是个模棱两可的事情,基于库存的部分指标低就判断要补库存,是更不靠谱的事情。

  3库存是“果”不是“因”!库存是由需求驱动的,所以几乎所有经济体的库存都是顺周期的。我国很多需求指标,比如地产、PPI、新订单、美国非耐用品库存等都是领先于库存指标的。所以库存不会因为自身的高低,就启动补库存、去库存周期,而是根据需求的变动。

  4、补库存动力不足。如果未来一定有所谓的补库存周期,那也是需求带动起来的。但我们认为我国需求端依然偏弱,尤其未来一两年内斗面临房地产均值回归的巨大压力,持续补库存的动力并不足。

  总结来说,当前库存水平未必就低;即使库存低,未必就要补库存;也不是因为去库存的时间足够长,就要补库存。这个世界上本来就没有库存周期,只有需求周期,而再往深了说,也没有严格意义的需求周期,只有长期的人口周期和短期的政策周期,因为这些才是主导需求的关键变量。

  1

  库存没有周期!

  我们早已习惯了使用“周期”这个词,比如库存周期、房地产周期、经济周期等等,但其实很多指标是没有“周期”的。

  在讨论周期之前,我们要明白什么叫“周期”。简单的理解,周期是总结历史上的变动规律,用于预测未来的走势。比如每天有24小时,8点过后我们可以预计9点即将到来;每年有365天,我们可以知道自己每一天在一年中所处的阶段,这些叫做周期。再比如每个月10号开始生理期,可以帮助我们预测下个月10号也开始生理期,这才叫周期。所以周期不是从波峰到波峰、从波谷到波谷的简单统计,而重点在于能否通过总结历史数据得出一定的规律,来帮助我们预测未来。

  如果从这个意义上来讲,库存是没有任何“周期”属性可言的。比如从1993年以来,美国经济经历了8轮所谓的“库存周期”,每一轮持续时间的长短是非常不规律的,最短的只有22个月,最长达到68个月,平均为40个月。如果星期一过完了,你可以知道星期二要开始了。但如果现在库存周期已经过了30个月,你知道下一个月库存会怎么走吗?能知道这一轮库存周期是否要结束了吗?完全无从知道。因为历史上的库存周期长度太不规律,你根本不知道这一轮周期会有多长。即便可以根据历史数据得出一个平均周期长度,但你能够总结的历史数据总是非常有限的,在大数定律面前显得完全无说服力。并不是能够计算出一个平均值的事物,就有有规律的。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  我们看其它经济体的情况,例如日本和韩国,也很类似。日本从94年至今也经历了8轮库存周期,最短24个月,最长则达到57个月,平均持续时间为38个月,持续时间的波动也比较大。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  再来看看中国的情况,2000年以来我国经历了6轮库存周期(00-02、02-06、06-09、09-13、13-16、16至今),每一轮持续时间从29个月到48个月不等,平均持续时间39个月。

  我国本轮库存周期从上升到下降,已经持续了42个月,看似与最长的48个月已经很接近,但谁也无法确定库存周期的长度能否突破之前的高点,因为毕竟我们能够总结的库存周期只有6轮,每一轮长度都千差万别,历史永远不会简单重复。

  从这个意义上来说,我们对于经济周期和对于房地产周期的判断,其实都是对“周期”这个词的误用。每一轮经济周期、房地产周期什么时候开始、什么时候结束,都是无法预测的。我们自认为总结的历史规律和经验,其实也没有什么规律,而且在大数定律面前也毫无说服力。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  2

  我国库存真的低吗?

  当然也有观点不是根据库存周期的长度来预测未来走势,而是库存水平的高低来做预测,认为库存低了就要补库存,库存过高了就要去库存。但其实单纯库存究竟是高是低都是很难预测的。

  首先,我们认为看库存水平高低,绝对不是简单看库存的增速,因为增速只能说明变化趋势,并不能说明库存水平的绝对高低。就好像一个商家可以在前几天大量进货,突然有一天停止进货了,你能说它库存水平低吗?当前我国库存增速虽然处在低位,但我们不能据此判断库存水平就很低。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  库存的高低还是应该和销售端去对应,因为同样的库存水平,在销售好的时候可能显得低,而在销售不好的时候又会显得太高。我国工业企业产成品存货周转天数从2016年开始就持续走低,16-18年平均水平为14天,目前大约为13天,相对水平确实低于往年。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  主要行业的库存周转天数也都处于相对低位。2016年以来,库存周转天数下降最明显的是上游资源品行业(比如煤炭、石油、黑色、有色等),还有中游原材料工行业(比如化工、黑色冶炼、有色冶炼等)。相比较而言,下游工业品和消费品的库存周转天数虽然也有下降,但幅度上要小很多。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  但即便如此,我们也不能因此判定我国的库存水平就很低。一方面,随着信息技术、经营管理效率的提高,合意的库存水平本身就是下降的。要保证同样的销售量,过去可能需要备很多存货,但现在物流快了,管理效率也提高了,可能就不需要备那么多的存货了。所以我们发现每一轮库存的高点都是逐渐下降的。

  另一方面,更准确的说看库存水平的高低,不是看当前的需求状况,而是看大家对于未来需求的预期。从当前的需求状况判断,库存水平哪怕低一些,但如果未来需求会更差呢?所以库存水平是高还是低,往往也是个模棱两可的事情,基于库存的部分指标低就判断要补库存,是更不靠谱的事情。

  3

  库存是“果”不是“因”!

  一年365天的周期来自地球公转,一天24小时的周期来自地球自转,哪怕是最有规律的“周期”性的波动,我们也要仔细考察导致这种波动背后的因素是什么,更何况那些规律性、周期性没有那么明显的库存的波动呢?因为只有理解了背后的核心驱动因素,才能做更准确的预测。比如,如果哪天我们发现地球公转变快了,可能一年就不再是365天的周期了;如果地球自转变快了,一天也就不再是24小时了。

  库存的变动并不是由自身因素决定的,也就是说库存不会因为自身高低就自发减少或者增加,库存是由需求驱动的。企业在生产的过程中,会根据当前的需求状况,来判断未来的情况,形成适应性预期。当企业预判需求好的时候,就会增加生产来满足未来的需求,形成库存;当企业判断需求差的时候,就会减少生产导致库存下降。此外,需求和库存也会形成共振,即需求好会刺激库存积累,库存积累又会推升需求。所以几乎所有经济体的库存都是顺周期的。

  我国很多需求指标都是领先于库存指标的。例如,我国房地产周期领先库存变动6-12个月。我国的房地产销售增速领先库存增速大概1年左右,同时房地产投资增速领先库存增速6个月左右。这也很好理解,当房地产周期走高的时候,房地产销售和投资会陆续回升,需求回暖带动了库存增加。房地产周期对库存周期的领先性,其实反映了需求对库存的主导作用。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从其它指标来看,我国PPI和新订单指数领先库存3个月。当价格走高或者新订单增加的时候,企业对未来需求的预期也会改善,进而带来库存的增加。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  此外,我们还发现,美国的非耐用品库存领先我国库存3个月左右。由于美国从中国进口的消费品主要是非耐用品,所以美国更像是我国制造业的下游,或者说是中国制造业的终端需求。当美国需求回暖的时候,也会刺激我国制造业库存回升。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  因此,讨论库存周期何时重启,关键还是要看总需求何时企稳回升,库存本身不会自己启动自己。库存水平低、就要补库存的看法,从逻辑上存在一定的本末倒置。

  4

  补库存动力不足。

  如果未来一定有所谓的补库存周期,那也是需求带动起来的。但我们认为我国需求端依然偏弱,持续补库存的动力并不足。从外部来看,我们面临的是贫富分化的百年变局,各国内部矛盾增大,很容易将内部矛盾转移至外部,这意味着全球化、贸易自由化基本告一段落。而全球都面临老龄化的环境,中国不再通过强刺激来拉动经济,决定了全球复苏依然偏弱。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从内部来说,我国房地产市场过去几年持续透支需求,未来面临非常大的均值回归压力。从我们测算的近期房地产广义库存数据来看,房地产市场的供需关系已经在恶化,土地购置、房价涨幅也在回落。房地产市场正在从“追涨”转向“杀跌”,明年继续向均值回归是大势所趋。

  而尽管我们判断房地产政策会放松,但放松对于大城市有帮助,对于需求严重透支的小城市帮助不大。小城市要想刺激起来,必须依靠棚改货币化的“QE”方式,才能创造出需求来。

  从短期维度上来看,纵然明年前期经济好一些,也不是因为所谓的补库存周期带来的,而是因为需求短期下得没有那么快,尤其是专项债的快发快用、地产投资端对需求有一定支撑。但明年全年来看,需求仍有较大下行压力,补库存动力和持续性均不足。

  总结来说,当前库存水平未必就低;即使库存低,未必就要补库存;也不是因为去库存的时间足够长,就要补库存。这个世界上本来就没有库存周期,只有需求周期,而再往深了说,也没有严格意义的需求周期,只有长期的人口周期和短期的政策周期,因为这些才是主导需求的关键变量。

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  从来就没有库存周期!(中泰宏观 梁中华、张陈、李俊)

  风险提示:政策变动、经济下行。

  来源为金融界股票频道的作品,均为版权作品,未经书面授权禁止任何媒体转载,否则视为侵权!

关键词阅读:库存周期 中泰证券

责任编辑:伍书哲
快来分享:
评论 已有 0 条评论
精彩推荐
十大券商周策略:3000点扎实 适当加仓金融股!多重利好对冲外围干扰

2020-01-06 06:48:55来源:券商中国

这家公司暴利惊人!最低20元成本,售价最高过万,机构扎堆调研,透露两点重要信息

2020-01-06 00:36:40来源:中国基金报

伊朗宣布撤回伊核协议承诺!将不对浓缩铀提炼做任何限制!海湾股市大跌

2020-01-06 06:46:15来源:每日经济新闻

A股再添重磅助力!促进居民储蓄转化为资本市场长期资金!

2020-01-05 18:34:15来源:券商中国

周末上市公司晚间重要公告

2020-01-05 19:30:56来源:金融界网站

人造肉国标将出台 有望占据60%肉食份额 多家公司积极布局

2020-01-06 07:32:25来源:数据宝

獐子岛"神操作"!扇贝死了 海参也不想养了:直接"卖海"!惊动交易所紧急出手

2020-01-05 09:08:25来源:中国基金报

国产Model3规模交付在即 A股特斯拉供应链迎三大投资机会

2020-01-06 03:19:17来源:中国证券报

周末上市公司晚间利空公告

2020-01-05 19:31:49来源:金融界网站

今日打新京沪高铁 最高有望中七八签

2020-01-06 08:19:20来源:券商中国

航天通信45亿惊天巨雷背后:深喉揭露神秘“C单业务”造假

2020-01-06 06:50:15来源:每日经济新闻

银联、微信二维码支付网络全面贯通 它们将成大赢家(附股)!

2020-01-06 07:22:24来源:金融界网站

1月6日涨停板预测:8股有望冲击涨停

2020-01-06 07:26:26来源:金融界网站

特斯拉国产化加速推进 相关电子产业链迎来利好

2020-01-06 07:40:57来源:财富动力网

银保监会:多渠道促进居民储蓄有效转化为资本市场长期资金

2020-01-06 06:52:39来源:每日经济新闻

机器人行业拐点已至 3年内支出规模有望翻倍(股)

2020-01-06 07:49:42来源:金融界网站

周末这些重要消息或将影响股市(附新股日历+机构策略)

2020-01-06 06:57:00来源:证券时报网

国际原油大涨 A股石化双雄联袂走高中国石油涨近5%

2020-01-06 10:31:56来源:金融界网站

A股还会牛下去? 须小心哪些"灰犀牛"与“黑天鹅”?

2020-01-05 20:13:28来源:每日经济新闻

武汉不明肺炎最新通报:诊断患者59例 已排除SARS、禽流感等病原 A股抗流感概念还有机会吗?

2020-01-06 08:25:50来源:e公司官微

加载更多

更多>> 以下为您的最近访问股
今日热门观点
全网|财经|股票|理财 24小时点击排行
研报评级

资金查询:

更多>>
股票简称投资评级最新价目标价
徐工机械买入4.09--
格力电器买入38.95--
上汽集团买入29.15--
伊利股份买入24.20--
实时热点
香港一句解肖图